Všichni víme, že od státních dluhopisů se v blízké budoucnosti očekávají velmi nízké výnosy a jejich citlivost na změny úrokových sazeb je vysoká. Dluhopisové trhy zažívaly jedny z nejlepších 30-ti až 40-ti letých býčích trhů v historii. S 10 letými americkými státními dluhopisy, jejichž úroky padaly z 15% na začátku 80. let až k dnešním 2%, přinášela tato investiční kategorie opatrně založeným investorům neobvykle vysoké výnosy. Velmi podobně tomu bylo i v případě českých státních dluhopisů, jejichž výnosům se díky padajícím sazbám od roku 1995 rovněž nebývale dařilo. NN fond českých dluhopisů vykazuje průměrnou roční výkonnost za posledních 20 let 5,25% p.a.
Nejprve je asi dobré připomenout, co státní dluhopis ve skutečnosti je. Pokud je nakoupen při úpisu a držen do splatnosti, je to nástroj nesoucí omezenou možnost výdělku – fixní výplatu ročního kupónu – s extrémně nízkým rizikem nesplacení. Nicméně, většina investorů nenakupuje státní dluhopisy přímo od státu, a proto je nutné pochopit chování ceny dluhopisů na sekundárním trhu (burze). A zde platí, že pokud úrokové sazby rostou, tržní ceny stávajících dluhopisů klesají a obráceně. Vzhledem k aktuálně historicky minimálním úrovním úrokových sazeb, je prostor pro jejich další klesání omezený, a pravděpodobnost jejich růstu vysoká. Tudíž je na místě pochybovat, zda je zastoupení státních dluhopisů v portfoliu rozumná volba.
V tento moment je důležité zdůraznit, že kvalitní státní dluhopisy hrají v portfoliu 2 role: 1) jsou zdrojem pravidelného příjmu (kupónu), a 2) slouží jako tlumič akciového rizika.
Pokud posuzujeme potenciál výnosu dluhopisů při jejich současných cenách, měli bychom se držet toho, co o dluhopisech víme a poučit se z historie. Víme, že můžeme očekávat nízké výnosy a vyšší citlivost na pohyby úrokových sazeb.
Současné ceny dluhopisů dostaly tuto kategorii na hranu normálnosti. Prakticky existují 2 scénáře, které mohou nastat. První je ten, že ceny mohou zůstat na této hraně, a pravidelné výnosy zůstanou nízké. V takovém případě jsou poklesy cen dluhopisů nepravděpodobné. Druhý scénář je ten, že ceny dluhopisů spadnou, což bude znamenat nejprve negativní výkonnost dluhopisů následovanou ale ročními výnosy, které jsou blíže normálnosti.
Z podstaty akcií a dluhopisů vyplývá, že se chovají jinak při jiných ekonomických událostech. Velmi zjednodušeně se dá říci, že když se daří ekonomice, roste HDP, lidé více utrácejí a roste poptávka po zboží a službách a firmy zvyšují ceny. Prudkému růstu cen se snaží zabránit centrální banka a tak zvedá úrokové sazby, čímž motivuje k nižšímu utrácení a vyššímu spoření. Rostoucí zisky firem mají za následek růst cen akcií, zatímco rostoucí úroky mají za následek pokles cen dluhopisů. A stejně tak to platí i obráceně.
Sledování historického vývoje cen akcií a dluhopisů nám to potvrzuje. Opačnému vývoji se v investování říká negativní korelace. Pokud je korelace 2 aktiv rovna jedné, znamená to, že se pohybují naprosto shodně. Pokud je korelace -1, aktiva se pohybují dokonale opačně.
Na korelaci akcií a dluhopisů je třeba se podívat z pohledu dostatečně dlouhé historie, jinak by mohla být zavádějící. V grafu výše můžeme vidět korelaci mezi akciemi a dluhopisy a její vývoj v průběhu času. Pokud vyneseme do grafu křivku s pěti-letými průměry, uvidíme podstatu změn v průměrné korelaci mezi obdobím před rokem 2000 a po roce 2000. Někdo by to vysvětloval jinými inflačními tlaky v různých obdobích. Například od roku 1970 do roku 1990 bylo období s vysokou inflací, zatímco po roce 2000 byla inflace podprůměrná. Zevšeobecňování tohoto jevu ale není rozumné. Stejně tak není rozumné vzít posledních 15 let negativní korelace a jednoduše očekávat, že bude pokračovat do nekonečna.
Co nás ale zajímá a je pro nás podstatné, je podívat se a poučit z toho, jak se chovaly dluhopisy v různých typech akciových šoků. Zejména nás zajímá období před rokem 1980, kdy rostoucí úrokové sazby měly významný negativní vliv jak na akciové, tak dluhopisové výnosy. Takový vývoj musíme přijmout jako potencionální scénář ze současných úrovní, i vzhledem k aktuálnímu poskočení inflace. Pokud se podíváme na období od roku 1963 do roku 1980, kdy byla nadprůměrně vysoká inflace, zjistíme, že korelace mezi akciemi a dluhopisy byla lehce pozitivní. Přesto ale dluhopisy chránily portfolio vždy, když bylo potřeba, a vykázaly v průměru pozitivní výnos 3,1% ročně v obdobích, kdy ceny akcií padaly.
Je tedy potřeba nejprve určit, jakou roli od státních dluhopisů očekáváte. Zda vám jde o dlouhodobý výnos, nebo zda vám jde o ochranu proti krachu. Z toho plyne i odpověď na otázku, zda mají být státní dluhopisy zastoupeny v portfoliu i přesto, že nabízejí nízké očekávané výnosy. Z naší analýzy plyne, že když akcie padají a vy potřebujete pád brzdit nebo zastavit, státní dluhopisy jsou jediný nástroj, který to dokáže.
Lekce z toho pro investory je jednoduchá. Pokud zvažujete jakékoliv aktivum ve svém portfoliu, je třeba se na portfolio dívat holisticky. Tedy jako na celek a ne posuzovat jeho jednotlivé části odděleně. Pokud není cílem vašeho portfolia dlouhodobý růst, ale spíše aktuální ochrana vašeho kapitálu, jsou kvalitní státní dluhopisy bezesporu důležitým prvkem ve vašem portfoliu. Pokud vám jde hlavně o dlouhodobý výnos a růst, a jste ochotni akceptovat dočasné výkyvy vašeho portfolia, pak zřejmě budete chtít nahradit státní dluhopisy jiným typem investice s vyšším potencionálem výnosu.
Ještě bychom měli důrazně upozornit na fakt, že výše popsaný vztah mezi akciemi a dluhopisy se týká pouze amerických státních dluhopisů a obdobně se budou chovat i některé evropské státní dluhopisy, jako německé nebo britské. U českých státních dluhopisů je situace o něco komplikovanější, a v některých krajních situacích, jako byla krize v roce 2008, se české státní dluhopisy mohou vydat stejným směrem jako akcie. Proto je jejich zastoupení v portfoliu v aktuální situaci diskutabilní.
A úplně jinak je třeba pohlížet na roli korporátních dluhopisů. Obecně platí, že čím rizikovější je emitent dluhopisu, tím více se cena dluhopisu chová stejně jako akcie. To by si měli uvědomit zejména investoři, kteří nahrazují státní dluhopisy korporátními v domnění, že stále drží konzervativní nástroje, jen s lepším výnosem. Pamatujte, že bezpečnost každého nástroje se projeví vždy, když přijde nějaký významný problém v ekonomice. A mnoho korporátních dluhopisů, které se dnes na českém trhu obchodují, by tuto zkoušku nemuselo ustát.
Zdroj: http://vhi.cz/blogporadci/item/meli-byste-stale-investovat-do-statnich-dluhopisu
